A Segunda Onda da Tokenização: Do Hype ao Institutional Grade no Brasil

Imagine a Faria Lima em meados de 2021. Alguém falava a palavra mágica "blockchain" em uma sala de reuniões e, quase instantaneamente, cheques milionários de venture capital apareciam sobre a mesa. A promessa era revolucionária: tokenizar absolutamente tudo, desde obras de arte duvidosas até metros quadrados virtuais no metaverso.

Hoje, em outubro de 2025, a conversa mudou de tom. O dinheiro fácil secou, os aventureiros pularram fora do barco e o mercado brasileiro de ativos digitais passou por um banho de realidade. A tokenização abandonou os macacos entediados em formato JPEG e vestiu terno, gravata e crachá de compliance.

Nós acompanhamos essa transição de perto nas trincheiras das mesas de operação. A chamada primeira onda da tokenização foi marcada por um otimismo cego e uma total desconexão com a infraestrutura do mercado de capitais tradicional. Projetos operavam em uma zona cinzenta regulatória, útilizando blockchains públicas sem qualquer garantia jurídica para o investidor final.

O mercado precisava amadurecer à força. E foi exatamente isso que aconteceu. Entramos oficialmente na segunda onda da tokenização: a era do "Institutional Grade". Um período focado não em disrupção anárquica, mas em eficiência operacional, redução de custos e integração direta com os sistemas do Banco Central e da CVM.

A Ressaca da Primeira Onda e o Choque de Realidade

Para entender o momento que vivemos agora em 2025, precisamos olhar rápidamente para os destroços deixados pelo ciclo anterior. Naquela época, o varejo foi bombardeado com ofertas de "tokens de recebíveis" e "tokens imobiliários" que, na prática, careciam das proteções mais básicas do mercado financeiro.

Empresas sem histórico emitiam tokens na rede Ethereum ou Polygon, prometendo rendimentos exorbitantes. O problema? Se a empresa emissora quebrasse, o token na carteira do investidor virava apenas um registro inútil em um banco de dados descentralizado. Não havia garantias reais, não havia alienação fiduciária travada em cartório, não havia um custódiante qualificado.

A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) percebeu o risco sistêmico. Com a públicação do Parecer de Orientação 40, a autarquia deu o recado claro: se um token tem características de valor mobiliário (oferece rendimento, esforço de terceiros, captação pública), ele é um valor mobiliário. A tecnologia subjacente não isenta o emissor de seguir as regras da Lei 6.385/76.

Essa canetada regulatória congelou dezenas de operações irregulares. O mercado reclamou de excesso de rigor, mas a intervenção foi o antídoto necessário. A limpeza do terreno abriu espaço para que os gigantes do setor financeiro — que até então observavam de longe, com medo de risco de imagem — finalmente entrassem no jogo com força total.

O que realmente define o "Institutional Grade"?

Quando usamos o termo Institutional Grade (padrão institucional), não estamos falando apenas de colocar o logotipo de um grande banco em um projeto cripto. Trata-se de uma arquitetura tecnológica e jurídica construída para suportar bilhões de reais em volume de transações, sem margem para falhas.

Na nossa leitura diária dos movimentos das tesourarias, observamos quatro pilares inegociáveis que definem essa nova fase:

1. Custódia Qualificada e Governança

Na primeira onda, a máxima era "not your keys, not your coins" (se você não tem as chaves privadas, não tem as moedas). Para o varejo cypherpunk, isso faz sentido. Para um fundo de pensão ou uma asset management, é um pesadelo logístico e de segurança.

O padrão institucional exige que as chaves criptográficas fiquem armazenadas em HSMs (Hardware Security Modules) de altíssima segurança, geridos por custódiantes autorizados pela CVM. Players como B3 Digitais e Itaú Digital Assets construíram infraestruturas onde a perda de uma chave não significa a perda de milhões de reais dos cotistas.

2. Conformidade Regulatória Nativa (Compliance by Design)

Os smart contracts de hoje não executam apenas transferências financeiras; eles executam regras de negócio legais. O bloqueio judicial de um ativo via SISBAJUD, por exemplo, precisa ser possível dentro do contrato inteligente. A tecnologia foi adaptada para respeitar as leis de Prevenção à Lavagem de Dinheiro (PLD) e Financiamento ao Terrorismo (CFT).

3. Redes Permissionadas vs. Redes Públicas

Bancos não liquidam operações bilionárias em redes onde qualquer pessoa pode ser um validador anônimo. A migração das operações institucionais de blockchains públicas (como Ethereum mainnet) para redes permissionadas (como o Hyperledger Besu ou versões privadas da EVM) foi brutal. Nelas, apenas nós autorizados pelo BACEN ou pela CVM validam as transações, garantindo privacidade de dados comerciais (um requisito da LGPD e do sigilo bancário).

Real World Assets (RWA): O Motor da Segunda Onda

Se a primeira onda tentou criar ativos puramente digitais a partir do zero, a segunda onda ancorou-se na realidade. A febre agora atende pela sigla RWA (Real World Assets, ou ativos do mundo real). E no Brasil — o eterno país dos juros altos —, RWA significa quase exclusivamente uma coisa: Renda Fixa.

Observamos uma corrida frenética de plataformas como MB Tokens, Liqi e Vórtx QR (via sandbox da CVM) para tokenizar debêntures, Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA), Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) e cotas de FIDCs.

A lógica matemática é imbatível. Uma emissão tradicional de debêntures custa milhões em taxas de estruturação, auditoria, agência de rating e distribuição, demorando meses para chegar ao mercado. A tokenização reduz intermediários operacionais, corta custos de conciliação de back-office e permite o fracionamento do ativo.

Se você opera um FIDC, preste atenção aqui. A tokenização permite que os recebíveis originados por uma rede de varejo sejam registrados, validados e transformados em tokens em tempo quase real. O investidor compra uma fração desse fluxo de caixa futuro com liquidação instantânea.

Dados recentes mostram que o volume de recebíveis tokenizados no Brasil já ultrapassou a marca de R$ 1 bilhão em emissões primárias apenas nos últimos 24 meses. Grandes corporações estão usando a tecnologia não para inovar no marketing, mas para baratear seu custo de capital na veia.

O Efeito Drex: A Infraestrutura Definitiva do BACEN

Não podemos analisar a maturidade do mercado de tokens no Brasil sem colocar o Banco Central no centro do palco. O Drex (antigo Real Digital) não é apenas uma nova moeda; é o trilho sobre o qual toda a economia tokenizada brasileira vai rodar.

Agora, com a Fase 2 do projeto piloto em pleno andamento em 2025, o BACEN está testando casos de uso complexos que conectam os tokens de RWA ao dinheiro emitido pelo Banco Central. O conceito-chave aqui é a liquidação atômica, ou DvP (Delivery versus Payment).

No mercado financeiro tradicional, a liquidação de um título pode levar D+1 ou D+2. Existe um risco de contraparte nesse intervalo (uma das pontas pode quebrar antes de entregar o dinheiro ou o ativo). Com o Drex e os smart contracts padronizados pelo BACEN, a troca do token de recebível (RWA) pelo token de Real (Drex) acontece no mesmo milissegundo. Se uma das partes não tiver o saldo ou o ativo, a operação simplesmente não existe.

O Drex forçou os bancões a criarem times gigantescos de ativos digitais. Quando o regulador principal diz que a infraestrutura do futuro será baseada em DLT (Distributed Ledger Technology), o debaté sobre "acreditar ou não em cripto" morre instantaneamente nas diretorias dos bancos. Vira uma questão de sobrevivência operacional.

O Desafio da Liquidez e o Mercado Secundário

Apesar do cenário de maturidade tecnológica, nem tudo está resolvido. O maior gargalo que acompanhamos atualmente no mercado institucional de tokens é a ausência de um mercado secundário líquido.

Na prática, quando um investidor compra um token de um recebível agrícola ou uma debênture fracionada, ele geralmente precisa carregar esse ativo até o vencimento. A promessa de que a tokenização traria liquidez imediata para ativos ilíquidos provou-se, até o momento, um exagero mercadológico.

Para haver liquidez, é necessário haver formadores de mercado (market makers), plataformas de negociação secundária reguladas e apetite constante de compra e venda. A Resolução CVM 135 já abriu portas para mercados organizados de balcão, e estamos vendo o nascimento de plataformas de negociação específicas para tokens regulados operando dentro das regras do Sandbox.

A B3, com seu peso histórico, também está testando plataformas de balcão para ativos digitais. A expectativa institucional é que, entre o final de 2025 e meados de 2026, com a integração total do Drex, a negociação secundária de tokens de RWA ganhe tração, permitindo que tesourarias entrem e saiam de posições de renda fixa tokenizada com a mesma fácilidade com que operam títulos públicos no Tesouro Direto.

Implicações Práticas: Onde o Dinheiro Está Indo

Para o leitor que aloca capital ou estrutura operações, as mudanças são palpáveis. O foco dos investimentos de infraestrutura migrou das exchanges focadas em varejo (compradores de Bitcoin) para as Tokenization as a Service (TaaS) focadas em B2B.

Bancos de investimento estão comprando participações em fintechs de infraestrutura blockchain. Gestoras de patrimônio (Wealth Management) começam a oferecer carteiras exclusivas de RWA para clientes Private, buscando aquele 1% a 2% extra de rentabilidade acima do CDI que a eficiência da tokenização permite repassar ao investidor.

Além disso, os fundos de investimento regulados (FIDC, FII, FIP) estão passando por um processo de modernização sob a Resolução CVM 175, que fácilitou a alocação de ativos digitais e criptoativos em fundos tradicionais, desde que negociados em entidades autorizadas. O muro que separava o mercado cripto do mercado de capitais tradicional foi completamente demolido.

O Futuro é Invisível (e isso é excelente)

O maior sinal de que a tokenização atingiu seu grau de maturidade institucional é que ela está deixando de ser o assunto principal. Quando a tecnologia funciona perfeitamente, ela se torna invisível.

Ninguém pergunta qual é a linguagem de programação que roda por trás do PIX ou como funciona a mensageria da Câmara Interbancária de Pagamentos (CIP). As pessoas e as empresas apenas usam, porque é rápido, seguro e barato.

A segunda onda da tokenização está nos levando exatamente para esse ponto. Em poucos anos, um investidor institucional ou de varejo comprará uma cota de um fundo, um título de crédito ou financiará uma safra agrícola sem sequer saber que existe uma blockchain, um smart contract ou um token por trás da operação.

Eles verão apenas uma interface limpa, um rendimento atrativo e a garantia do Banco Central e da CVM. O hype finalmente morreu. A infraestrutura real, robusta e escalável, acabou de nascer.